Paz Inflacionada

"A primeira vítima da guerra é a verdade."

A frase, geralmente atribuída ao senador americano Hiram Johnson, atravessou mais de um século porque descreve algo que mercados costumam esquecer em momentos de alívio: em guerra, o comunicado oficial raramente é o mesmo que o estado real do conflito.

O cessar-fogo no Golfo ainda pode existir no papel. Mas, economicamente, ele começa a perder valor. A ausência de uma ruptura formal não impediu a deterioração operacional. Em meio a um Congresso cada vez mais impaciente, Washington rebatizou a missão e redescreveu o papel dos ativos militares posicionados no Golfo. Sem reconhecer a mudança americana como sinal de desescalada, o Irã voltou a atacar os Emirados Árabes. A linguagem diplomática ainda tenta preservar a ideia de trégua. Drones e mísseis já refletem outra coisa.

Fomos particularmente vocais sobre a dificuldade de um acordo de paz. Nossos modelos de teoria dos jogos atribuíam 55% de probabilidade a um cenário em que as negociações não avançariam. A razão era simples: os incentivos de Irã, Israel e Estados Unidos eram estruturalmente incompatíveis, sobretudo em torno do programa nuclear iraniano, da presença militar americana no Golfo e da sobrevivência política do regime em Teerã. Em guerras assimétricas, o tempo raramente é neutro. Quanto mais tempo passa, maior é o vetor inflacionário global.

A sensação de déjà vu não é acidental. O Brent negocia novamente na região de US$110 por barril. O yield da Treasury de 10 anos ronda 4,40%, enquanto o bond de 30 anos flerta com a zona psicologicamente perigosa de 5%. A gasolina americana já pressiona o consumidor em várias regiões. Ao mesmo tempo, o S&P 500 segue próximo das máximas, embalado pela temporada de balanços e pela euforia em torno de lucros corporativos. O mercado de ações ainda negocia earnings. O mercado de commodities negocia guerra.

O fluxo no Estreito de Hormuz pode melhorar marginalmente por alguns dias, especialmente se a escolta naval americana conseguir abrir corredores temporários. Mas a normalização logística exige mais do que navios passando. Exige seguro, previsibilidade, ausência de incidentes e confiança de armadores. Basta uma nova rodada de ataques a embarcações, militares ou comerciais, para que o tráfego volte a congelar antes mesmo de qualquer declaração formal de ruptura do cessar-fogo.

Voltamos à estaca zero — mas com preços mais altos. Petróleo cru, gás natural, frete, enxofre e outros insumos ligados à cadeia energética e agrícola continuam distorcidos. Esse é o canal macro mais importante. A guerra não precisa escalar todos os dias para continuar inflacionária. Ela só precisa durar tempo suficiente com preços relativos fora do lugar.

Estamos entrando no terceiro mês do conflito. Isso já é tempo bastante para o choque deixar de ser apenas financeiro e começar a aparecer na inflação global. Nossas simulações iniciais, usando parâmetros similares aos choques observados após a guerra da Ucrânia, sugerem que seis meses de conflito com a atual distorção de preços seriam suficientes para gerar pressão relevante sobre alimentos. A intensidade estimada ficaria entre 40% e 50% do choque alimentar observado em 2022.

Esse custo, porém, não se distribui de forma simétrica. Há uma assimetria política que o mercado parece subestimar. Na margem, os EUA parecem carregar uma função de perda política mais sensível do que o Irã. Washington carrega o custo da gasolina, da inflação, da aprovação presidencial, do Congresso impaciente e de qualquer baixa militar transmitida em tempo real. Teerã, por outro lado, opera sob uma lógica de sobrevivência do regime, em que prolongar o conflito pode ser menos custoso do que ceder no programa nuclear ou parecer derrotado. O precedente histórico é conhecido: do Líbano em 1984 ao Afeganistão em 2021, a superioridade militar americana nem sempre se traduz em superioridade política. Em conflitos assimétricos, a potência maior não precisa ser vencida no campo de batalha; basta que a permanência se torne politicamente mais cara do que a retirada.

Alex Lima

“The first casualty of war is truth.”

The line, usually attributed to US Senator Hiram Johnson, has lasted more than a century because it describes something markets tend to forget in moments of relief: in war, the official communiqué is rarely the same as the real state of the conflict.

The ceasefire in the Gulf may still exist on paper. But economically, it’s starting to lose value. The absence of a formal rupture hasn’t prevented operational deterioration. Amid an increasingly impatient Congress, Washington rebranded the mission and recast the role of the military assets positioned in the Gulf. Without reading the American shift as a sign of de-escalation, Iran went back to attacking the United Arab Emirates. Diplomatic language still tries to preserve the idea of a truce. Drones and missiles already reflect something else.

We were particularly vocal about how hard a peace deal would be. Our game-theory models assigned 55% probability to a scenario in which negotiations would stall. The reason was simple: the incentives of Iran, Israel and the United States were structurally incompatible, especially around Iran’s nuclear program, the American military presence in the Gulf and the regime’s political survival in Tehran. In asymmetric wars, time is rarely neutral. The more time passes, the stronger the global inflationary vector.

The sense of déjà vu isn’t accidental. Brent is trading again around US$110 a barrel. The 10-year Treasury yield hovers near 4.40%, while the 30-year bond flirts with the psychologically dangerous 5% zone. US gasoline is already squeezing consumers in several regions. At the same time, the S&P 500 sits near its highs, buoyed by earnings season and euphoria over corporate profits. The equity market is still trading earnings. The commodity market is trading war.

Flows through the Strait of Hormuz may improve marginally for a few days, especially if the US naval escort manages to open temporary corridors. But logistical normalization takes more than ships passing through. It takes insurance, predictability, an absence of incidents and the confidence of shipowners. It only takes one new round of attacks on vessels, military or commercial, for traffic to freeze again — even before any formal declaration that the ceasefire has broken.

We’re back to square one — but with higher prices. Crude oil, natural gas, freight, sulfur and other inputs tied to the energy and agricultural chains remain distorted. That’s the most important macro channel. The war doesn’t need to escalate every day to stay inflationary. It only needs to last long enough with relative prices out of place.

We’re entering the third month of the conflict. That’s already enough time for the shock to stop being merely financial and start showing up in global inflation. Our initial simulations, using parameters similar to the shocks observed after the war in Ukraine, suggest that six months of conflict with the current price distortion would be enough to generate meaningful pressure on food. The estimated intensity would land between 40% and 50% of the food shock seen in 2022.

That cost, however, isn’t distributed symmetrically. There’s a political asymmetry the market seems to underestimate. At the margin, the US appears to carry a more sensitive political loss function than Iran. Washington bears the cost of gasoline, inflation, presidential approval, an impatient Congress and any military casualty broadcast in real time. Tehran, on the other hand, operates under a logic of regime survival, in which prolonging the conflict may be less costly than conceding on the nuclear program or appearing defeated. The historical precedent is well known: from Lebanon in 1984 to Afghanistan in 2021, American military superiority doesn’t always translate into political superiority. In asymmetric conflicts, the larger power doesn’t need to be beaten on the battlefield; it’s enough for staying to become politically more expensive than leaving.

Alex Lima